哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

(报告出品方/作者:浙商证券,谢晨、陈相合)

1 平台生态:多元化、多品类趋势下,Story Mode 贡献增量

Story Mode(故事模式)顺应平台创作多元化、多品类趋势,有望为平台贡献增量。 Story Mode 是内嵌于 B 站的单列信息流产品,对比双列模式带来分发效率和内容曝光度的 提升。作为 B 站 PUGV 生态的自然延伸,Story Mode 内容分发以竖屏短视频为主,但总体 上不限制时长和形式。Story Mode 不改变创作者-优质内容-用户互动形成的内容平台良性 循环,据 B 站业绩会,22Q1Story Mode 占总播放量比例超 20%;22Q2B 站日均 VV(Video View,视频观看量)整体同比增长 83%,其中 Story Mode VV 增速超过 400%。

1.1 创作者:Story Mode 促进多元化趋势,拓宽创作者上升路径

内容平台的生命力在于持续涌现的创作者以及其创作热情。Story Mode 能为平台注入 活力:1)创作门槛降低,有利于创作者增长及扩圈:据 B 站 22Q2 财报,2022 年 Q12 月活跃内容创作者规模达 360 万(YoY+50%),其中万粉以上创作者同比增长 46%;创作者 年龄分布上,据 2021 年 B 站创作者生态报告,24-30 岁 UP 主为创作主力,31 岁及以上 UP 主同比增速达 80%。2)单列具有高曝光度和分发效率优势,激励创作者持续投稿创作实 现涨粉晋升:据 B 站 22Q2 财报和业绩会,月均投稿量 1320 万(YoY+56%),为历史新高; 新增百万粉 UP 主中 60%受益于 Story Mode。预计 Story Mode 将继续拓展创作者画像,提 升平台内容创作活跃度。3)提升中小创作者收入,促进平台生态更稳定:根据我们对 B 站各类 UP 主观察测算(具体测算过程可见附录 1),头部 UP 主以商单为主要收入来源, 而中小 UP 主以创作激励(与播放互动数据挂钩)为主要收入来源。Story 模式带动浏览量 提升对中小 UP 主边际收入贡献更大,有利于促进平台生态稳定性。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

1.2 内容:构建多品类、多场景内容生态,横竖屏各自发挥优势

Story Mode+PUGV+OGV 丰富内容类型层次,手机+PC+OTT 端覆盖用户多场景消费需 求。内容品类上,顺应社区增长和用户兴趣圈层拓展,B 站分区持续细化,用户需求匹配 度高。据 B 站 13 周年主题演讲,分区由 ACG 内容扩展至如今 19 个一级分区、100+个二 级分区;据 2021B 站创作者生态报告,B 站已形成 200 万个文化标签、7000 个核心文化圈 层。使用场景上,随着移动端(财报定义为手机、智能电视等 app 端)在月活用户中比例提升,据 B 站财报,22Q1 移动端 MAU 占总 MAU 比例已达到 94%,Story Mode 能够填充 用户碎片化使用场景,满足扩大圈层用户视频消费需求。

横、竖屏视频适配场景和视频种类不同,竖屏优势在多场景、沉浸感。横屏符合人眼 观看习惯(左右扫视),可承载信息量大;内容上多致力于阐述观点、展示完整故事,对观 众的专注力、知识水平有一定要求,以知识区、科技区等分区为代表。竖屏顺应手机使用 习惯,适用碎片化场景;视角聚焦在人物表现,互动感强,内容逻辑简单、重点突出,观 众能快速产生情感共鸣。Story Mode 对应碎片化场景和部分用户对“短平快”内容需求,将 在生活、舞蹈、新增的动物圈和运动等分区发挥优势。

1.3 用户:竖屏内容吸引用户,当前 Story Mode 为纯增量贡献

Story Mode 短视频内容较娱乐化、“单列上下滑”能使用户更为沉浸使用,更适合碎片 使用场景,有利于用户规模(低线泛化)、粘性(打开频率、DAU/MAU、时长)的进一步 提升。据 QuestMobile 数据显示,B 站活跃用户进一步向低线城市渗透,2022 年 4 月 B 站 一线、新一线、二线用户之和占比达到 49.5%,五线及以下城市用户占比 12%(2020 年 12 月为 10%)。根据 B 站财报,21Q4-22Q2,B 站 DAU/MAU 比例从 26.6%回升至 27.0%,时 长从 82 提升至 89 分钟(22Q1 达 95 分钟)。QuestMobile 数据亦显示,人均单日打开次数 从 21 年平均 14 次提升至 22 年 7 月的 16.2 次。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

播放量和社区互动活跃度创新高。据 B 站 22Q2 财报,Q2 用户日均视频浏览量 (Video View,VV)31 亿,日均使用时长为 89 分钟,月均互动量 123 亿次。据 22Q1 电话 会信息,若剔除 Story Mode,PUGV 播放量同比增速仍与过去相当(50%左右)。当前 Story Mode 为纯增量贡献,为平台打开新增长空间。

1.4 行业比较:快手改版较为成功,Story 曝光度仍有提升空间

当前 Story Mode 入口设置较为保守,未来仍有提升空间。引入“单列上下滑短视频”已 成为内容行业趋势。整体看,改版有激进、中性、保守三类代表。快手改版最为激进,不 仅设置底部第二 Tab 的固定入口,而且默认打开 APP 即进入“单列上下滑”模式,整体看快 手改版较为成功,主要体现在用户粘性和变现能力大幅提升。小红书、YouTube 较为中性, 仅设置了底部第二 Tab 的固定入口。相比而言,B 站较为保守,Story Mode 的固定入口不 明显,且只有点击部分视频才可能进入 Story Mode,我们认为 Story Mode 的入口仍有提升 空间。

快手“单列精选页”改版成功,促进用户粘性持续提升。快手于 2020 年 9 月初上线 8.0 版本,增加底部导航和单列精选页,通过加强入口和功能设计引导流量分配、增强公域 属性,改版带动用户粘性、人均使用时长增强。DAU/MAU 由 55%(20Q2,改版前)同比 升至 58%(21Q2,改版后),用户粘性显著提高。人均使用时长从 85.4 分钟(20Q2)同比 增长 25%至 106.9 分钟(21Q2)。对比 B 站,20Q1 快手与 B 站人均使用时长差距较小,分 别为 85.2/87 分钟;2020Q3 起,两者迅速拉开差距。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

YouTube 旗下 Shorts 流量快速提升,但近期增速放缓。YouTube 于 2020 年 9 月首先 在印度推出对标 TikTok 的短视频功能“Shorts”,随后将其推行至全球。得益于 YouTube 庞 大用户基础,据 Alphabet 业绩会,22Q2Shorts 月活用户已超过 15 亿,据 DataReportal,22 年 6 月 YouTube MAU 为 24.76 亿,以此计算 Shorts 的月活渗透率已超 60%。Shorts 历经快 速成长期积累流量,根据 Alphabet(谷歌母公司)业绩会数据,日均浏览量由 20Q4 的 35 亿提升至 22Q1 的 300+亿,我们测算目前 Shorts 播放量占 YouTube 总体的比例已达约 55%。 但值得注意的是,Shorts 的 VV 规模近三个季度(22Q1-22Q3)增速放缓,均维持在 300 亿 以上水平。

2 商业化:Story Mode 带来高效率、高毛利广告,测算至 24 年可增收 20 亿

Story Mode 带来高效率、高毛利广告,有望改善 B 站财务表现。当前 B 站面临广告 变现效率和毛利双低难题,主因双列中长视频难以“加广告”及 UP 主商单广告毛利率低。 Story Mode 能贡献高效高毛利的效果广告,有助于解决 B 站商业化难题、提升财务表现。 在 B 站 MAU 达 4 亿、Story Mode 用户渗透率达 45%-75%的假设下,我们测算 Story Mode 收入空间为 24-56 亿增量收入。测算 Story Mode2022 至 2024 年可增收 4-20 亿,为广告业 务收入贡献 7%-19%。

2.1 Story Mode:高效、高毛利效果广告,改善 B 站广告变现效率及毛利率

Story Mode 是高效、高毛利广告。Story 模式下广告触达路径更短效率更高(单列呈 现-点击 vs 双列呈现-选择-点击)、可装载广告空间大(无限下滑),是非常成熟的高效广告 变现方式。此外,Story 模式下的广告较少与内容创作者进行广告分成(会提供创作者激 励),因此亦为高毛利广告。Story Mode 广告能有效的改善 B 站广告变现效率及毛利率。 B 站相比其他视频平台广告变现效率较低。22Q1 年快手、YouTube、B 站、爱奇艺单 MAU 广告收入分别为 19.0、18.7、3.5、3.1 元,总体看短视频变现效率最高,长视频变现 效率最低,而同为中长视频的 B 站和 YouTube 变现效率差距巨大,YouTube 变现效率直逼 短视频,而 B 站广告变现效率仅略高于爱奇艺。这主要是因为 YouTube 通过贴片广告变现, 广告收入与视频播放量呈正比,而 B 站处于中国这一激烈的竞争市场,添加贴片广告影响 用户体验,因此只能通过开屏广告、双列信息流等低效的广告变现方式。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

B 站相比其他平台广告毛利率较低。我们测算目前 B 站广告业务毛利率约为 48%(为 包含带宽成本的总体毛利率,非边际毛利率),明显低于一般互联网平台约 80%的广告毛 利率,这主要是因为约占 B 站 35%广告收入的原生广告(即 UP 主商单)在实务上只收取 5%的服务费(签约 MCN 机构的 UP 主收 5%,个人 UP 主收 7%服务费,均向广告主单向 收费),而在会计上则按总额法计入(既投商单又投其他广告的按总额法计算,为主要情 形),从财务看这部分广告毛利率只有 5.7%。

B 站广告分为品牌、原生、效果广告,我们测算结构约为 2.6:3.4:4。在 19Q4 之前,B 站按季度披露广告结构,广告主要分为品牌广告和效果广告,20 年 7 月 B 站推出花火系统, 旨在撮合广告主和 UP 主商单匹配,随后以 UP 主商单广告为代表的原生广告快速发展。我 们将 B 站品牌广告进一步分为:以开屏和活动赞助为代表的品牌广告、以 UP 主商单为代 表的原生广告,即目前 B 站广告结构为效果、品牌、原生广告。我们测算,2021 年品牌、 原生、效果广告,我们测算结构约为 2.6:3.4:4。

1)效果广告:包括首页双列信息流广告、视频播放框下横幅广告以及最新的 Story Mode 单列信息流广告。根据 19Q4 之前 B 站按季度披露的广告结构,彼时 B 站品牌广告与 效果广告占比分别约为 60%、40%,我们判断目前效果广告占比变化不大(近两个季度品 牌广告受宏观环境影响更明显,效果广告占比或有提升)。 2)品牌广告:主要包括开屏、顶部 banner、OGV/活动赞助广告。这部分品牌广告实 际与长视频的品牌广告类似(长视频也主要为开屏、综艺赞助广告等),因此我们用爱奇艺 广告收入与会员收入比例估算 B 站这部分品牌广告收入规模。2021 年爱奇艺订阅会员收入 是广告收入的 2.36 倍,按此比例,B 站品牌广告 2021 年约为 11.9 亿,占总体广告收入的 26%。 3)原生广告:主要指通过花火系统向 UP 主投递的广告,比如植入软广、UP 主定制 视频内容广告、UP 动态转发广告等。在会计处理上,若广告主仅购买原生广告,则 B 站 按广告收入的 5%净额向广告主收取服务费(签约 MCN 机构的 UP 主收 5%,个人 UP 主收 7%服务费,均向广告主单向收费)。若广告主既购买原生广告,也购买其他类型的广告, 则 B 站按总额法计入广告收入,将支付给 UP 主的广告费计入收入分成成本,目前总额法 计入的原生广告占主要部分。我们测算目前 B 站原生广告占广告收入比例约为 34%。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

2.2 Story Mode 商业化测算:4 亿用户稳态下,测算贡献收入空间 25-56 亿 元,24 年可增收 20 亿

1)测算稳态下月活用户可达 4 亿:据 QuestMobile,当前 B 站月活用户中 30 岁及以下 比例为 67%,低线城市用户和中高年龄群体将成为主要扩圈对象。假设 B 站持续在全国拓 展年轻用户,30 岁及以下月活用户占全国同年龄段人口比例由当前的 37%上升至 45%,而 月活用户中 30 岁及以下的比例由 67%下降至 55%(参考微博 59%、小红书 54%),测算得 稳态下 B 站 MAU 可达 4.14 亿。

2)测算 Story Mode 广告收入空间达 24-56 亿,至 2024 年有望增收 20 亿:以 22Q1 公 司披露数据为基准,我们将 B 站用户日均使用时长和日均视频浏览量(Video View,VV) 拆分为 Story Mode、PUGV+OGV 两部分。测算关键假设包括:1)Story Mode DAU 渗透率 达到 45%-75%;2)Story Mode 时长占比达到 20%-25%;3)单条 Story Mode 观看时间为 0.33 分钟。其他假设包括广告加载率为 9%(实际比率取决于广告主需求)和 eCPM 为 20 元/千次。由 VV 测算公式(日均 VV=DAU*单用户日均使用时长/单个视频观看时长)和信 息流广告收入公式(日均收入=日均 VV*Adload*eCPM),测算得 Story Mode 年广告收入空 间在 24.48 亿-55.64 亿元。

至 2024 年,若 Story Mode DAU 渗透率和时长占比分别达到 60%和 25%,测算得 Story Mode 年广告收入达 20.03 亿元,在广告业务收入中占比 19%。

2.3 跨业务:Story 信息流助力直播、电商曝光,提升商业化效率

在单列视频流中添加直播、直播电商等内容已成为行业惯用做法,我们观察到 B 站已 在 Story Mode 的信息流中开始加载直播、电商等内容,这有助于直播、电商等内容的曝光, 亦有助于整体商业化变现。1)直播:B 站直播业务发展迅速,根据 B 站业绩会信息, 22Q1、22Q2 直播付费用户数分别增长 60%、近 70%,远超行业平均水平。2)电商:10 月 14 日正式在直播分区上线了购物专区,专区内直播间全量放开了购物 " 小黄车 " 功能。 目前 B 站短视频和直播电商里的电商链接以跳转到第三方电商平台为主。

2.4 行业比较:快手改版后广告收入高速增长,变现效率显著提升

快手改版后广告收入高速增长,广告变现效率不断提升。20 年 8 月快手改版后,广告 收入快速增长,20Q4 广告收入 85.1 亿,同比增长 170%,广告业务首次超过直播成为快手 第一大收入来源,占总营收比例 47%,至 22Q2 广告占营收比例进一步提升至 51%。与此 同时,快手广告变现效率不断提升,单 DAU 广告创收从 20Q3 的 22.7 元提升至 22Q2 的 31.7 元,同期单 MAU 广告创收从 12.9 元提升至 18.8 元。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

3 生态冲击:Story Mode 对社区生态的冲击或好于预期

算法调节+多端使用+社区治理,Story Mode 对社区生态的冲击或好于预期。Story Mode 对平台的冲击主要体现在两方面:单列信息流模式对原中长视频创作者流量空间的冲 击、对用户及社区氛围的冲击。参考 YouTube 协调长、短内容生态过程,我们认为 B 站或 可通过算法技术协调长、短视频流量分配,结合用户多端使用习惯,Story Mode 对中长视 频创作者流量冲击或好于预期。此外,我们认为 Story Mode 对用户及社区氛围的冲击同样 优于预期,因 1)入口设计相较抖快等短视频产品更温和,对老用户体验影响较小;2)基 于共识建立的内容社区,用户粘性高,或可通过社区治理调和社区氛围。

3.1 YouTube 算法如何协调平台生态:分离+重构,削弱短视频流量冲击、 加强长短视频联动

YouTube 通过算法调整 Shorts 与中长视频关系,提升用户满意度:1)分离观看历史记 录,削弱 Shorts 对首页推荐(main YouTube)中长视频冲击。据 YouTube 首页及算法产品 负责人 Todd Beaupré在 VidCon2022 上的公开发言,由于相同时间内 Shorts 可观看视频数 量显著多于中长视频,原算法将偏向推荐短时长视频甚至停止推荐长视频;调整后,首页 主要推荐原有中长视频,不再受 Shorts 观看历史影响,Shorts 亦使用独立算法推荐。2)重 构“桥梁”,发挥 Shorts 对中长视频引流作用。据 Todd Beaupré2022 年 8 月的公开发言,团 队完成 Shorts 与中长视频“桥梁”搭建第一步,用户观看 Shorts 后,算法将考虑推荐对应创 作者近期上传的长视频内容,加强长短视频联动。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

B 站 Story Mode 算法延续对内容质量和用户正反馈的重视。据 B 站 22Q2 业绩会, Story Mode 算法推荐逻辑与原有 PUGV 一致,强调培育高质量内容生态。借鉴 YouTube 算 法机制调整,B 站或可通过技术升级提升匹配效率、协调社区内容生态。

3.2 对中长视频 UP 主影响:用户多端使用习惯,流量冲击或好于预期

移动端、“短视频化”成为趋势,但 TV+PC 端仍有拓展空间。据 B 站 22Q1 财报,移 动端 MAU(同时使用移动端和 PC 端,记为移动端 MAU)占全部 MAU 比例已达 94%。 视频播放数据上,据易观千帆,2022 年 6 月,B 站 3 分钟以下视频播放指数占比达到 62%, 5-10 分钟的中视频播放占比由去年同期 19%下降至 15%。 TV+PC 仍有拓展空间,跨端联动扩大用户覆盖面。从用户设备使用情况看,据 22Q1 财报和业绩会,单独使用 PC 端用户数为 1720 万;TV 端 MAU 达到 5000 万,用户主要集 中在低线城市,与移动端用户形成互补。由于部分用户存在多端使用习惯,我们认为 Story Mode 对中长视频及创作者冲击或好于预期。

3.3 对用户及社区氛围冲击:渐进式改版,或可通过社区治理改善

Story Mode 渐进式融入平台,对用户体验影响较小。Story Mode 以可选择、逐步推进 的方式融入平台,预计对老用户使用体验影响较缓和:测试早期(2020 年底)随机出现在2022 年初增加首页固定入口,随后于 22 年 8 月增加播放页入口。Story Mode 入口设计仍有提升空间,预期改版进程对用户体验的负面影响或优于预期。

基于共识建设社区,社区治理或可有效调和社区氛围。B 站准入考试为用户确立基本 交流规则,并通过小黑屋、风纪委员会等制度鼓励用户参与社区维护、明确社区交流边界 (即“共识”)。预期 B 站能够通过社区治理调和新老用户,维护社区氛围。

4 财务展望:预计有望在 2024 年实现盈亏平衡目标

预计 2024 盈亏平衡目标有望实现。根据 B 站业绩会指引,B 站计划 2024 年实现 NonGAAP 口径的盈亏平衡。我们测算当毛利率达到约 30%,同时严格控制费用的情况下有望 实现,主要基于以下判断:高毛利广告收入占比的不断提升,随业务成熟后直播收入分成 比例下降,以及随着总收入水平提高后,规模效应下带宽成本、研发费用的摊薄。

4.1 财务分析:弱盈利能力主因低毛利率和高费用率

较弱的盈利能力主因低毛利率和高费用率。2021 年 B 站 Non-GAAP 净亏损率高达28.4%,2022 年在整个互联网公司均在降本增效的背景下,2022 年前两个季度 B 站净亏损 率仍在持续走高,22Q2 亏损率高达 32.7%。毛利率从 18Q1 的 24.5%降至 22Q2 的 15.0%, 总费用率(销售、研发、管理)同期从 33.1%提升到 59.7%。其中销售费用率从 18Q1 的 9.1%提升至 22Q2 的 23.9%,主因“破圈”前主依产品自然增长,“破圈”后加大了市场费用的 投入,但销售费用已触顶下降。研发费用率从 18Q1 的 12.2%提升至 22Q1 的 23.1%,主因 研发员工数量的快速提升。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

低毛利业务占比高,且相关业务毛利率低于行业平均水平。从 B 站各项变现业务看, 广告、游戏为行业内高毛利业务,长视频、直播、电商(直营)为行业内低毛利业务。以 直播业务为例,2021 年 YY 毛利率 42.4%(直播收入占比 98%)。而 B 站直播分成比例明 显高于其他平台,根据 B 站直播招商 PPT,2022 年主播、公会分成最高达 80%,明显高于 行业 50-70%的水平,我们判断 B 站直播毛利率明显低于行业。以长视频业务为例,2021 年爱奇艺毛利率仅 10%(爱奇艺仍有部分广告收入),其中内容成本/会员收入为 124%,同 期 B 站内容成本/大会员收入为 104%,略好于爱奇艺。上述两大低毛利业务长视频和直播 计入 B 站财报增值服务中,20Q4 至 22Q2 增值服务收入占比从 32%提升至 43%,其中我们 判断直播业务增速更快(22Q2 直播付费用户同比增长近 70%),致使 B 站收入分成成本率 从 33.1%提升至 42.0%,毛利率从 24.6%降至 15.0%。

未来毛利率改善主要看广告占比的提升及直播分成成本的控制。毛利率改善首先要看 高毛利广告业务的增长,特别是低分成高毛利的品牌&效果广告。如上所述,我们判断随 着 Story Mode 模式打开效果广告库存空间同时伴随未来经济修复,广告业务将贡献显著毛 利。从直播业务看,2022 年直播分成比例已比 2021 年略有缩减,预计未来直播业务毛利 率会有所提升,对整体毛利率的拖累会有所降低。根据 B 站业绩会指引,B 站计划 2024 年 实现盈亏平衡,其中毛利率目标达到 30%。我们测算,若 B 站广告收入占比不断提升,从21 年占收入比例 23%提升至 30%,直播业务毛利率能达到或接近行业平均水平,即从目前 的 15%左右提升至 30%,则有望实现 30%的毛利率目标。

高费用率主因员工数量的高速扩张及员工结构性问题。自 2019 年底 B 站“破圈”后,员 工数在 2020、2021 年高速增长,分别达到 8646(YoY+80.5%)、12281(YoY+42%)。员工 数量的迅速扩张使得研发费用率、管理费用率处于高位,2021 年研发、管理费用率分别为 14.7%、9.5%,22Q2 进一步提升至 23.1%、12.7%,对比快手等同类型公司明显偏高, 22Q2 快手研发、费用率分别为 15.1%、4.4%。

哔哩哔哩研究报告Story_Mode打开变现空间,静待广告需求恢复

我们发现 B 站员工结构亦与其他互联网公司有所不同,体现在销售人员数量占比明显 偏低,2021 年 B 站管理、销售、财务等人员数量合计 634 人,占总员工数的 5.2%,而 2021 年爱奇艺销售人员数达 1261 人,占总员工数的 21.5%,20H1 快手销售人员数量达 1501 人,占总员工数的 9.2%。销售人员数量明显低于同业,一方面显示出 B 站广告业务 未来仍有较大增长空间,另一方面亦说明商业化能力建设低于同业。

4.2 盈利预测

收入端:B 站收入由广告、增值服务、游戏、电商四部分构成,我们认为未来 B 站收 入的主要驱动力为广告以及增值服务中的直播收入,预计公司 2022-2024 年营收分别为 224/281/348 亿。 1)广告:我们判断未来广告增长的主要驱动力为 Story Mode 带来的效果广告及原生 广告。2019-2021 两年广告复合增长率高达 135%,主要因为“破圈后”流量的增长以及原生 广告的高速增长。如前所述,我们判断 Story Mode 能进一步提升用户粘性(DAU、使用时 长),提供更高效的广告变现方式,从而促进效果广告快速增长。此外,原生广告仍为 B 站特色广告形式,判断仍将保持较快增长。品牌广告受外部环境影响短期有所承压。预计 整体广告在外部环境改善后,将重回中高速增长,预计 2022-2024 年广告收入分别为 55/75/103 亿元。

2)增值服务:包括付费会员、直播以及其他增值服务(如漫画),我们判断未来增值 服务的主要驱动力为直播。2019-2021 两年复合增长率高达 106%,主要因为直播、付费会 员业务均处于早期阶段,用户渗透率处于低位。我们判断未来直播将保持中高速增长(三 年复合增速约 34%),主要受付费用户渗透率提升驱动,付费用户数仍将快速增长。我们 判断付费会员将保持稳健增长(三年复合增速约 19%),主要受付费会员规模的稳健提升 (渗透率较为稳定)。预计 2022-2024 年增值服务收入分别为 89/113/140 亿元。 3)游戏:2019-2021 两年复合增长率为 19%,22Q2 由于宏观环境和缺乏新游戏供给, 游戏业务出现负增长,预计未来随着游戏供给端改善,游戏业务将企稳增长(预计代理游 戏仍为收入主要构成),预计 2022-2024 年游戏收入分别为 50/56/60 亿元。 4)电商:B 站电商业务主要以 1P 自营为主,2019-2021 两年复合增长率高达 98%, 2022 前两季度受疫情及物流中断影响增速降至 10%左右,预计未来随着疫情好转,仍将在 小体量下保持较快增长,预计 2022-2024 年增值服务收入分别为 30/38/44 亿元。

毛利率端:我们判断未来在广告收入占比提升及直播分成成本的控制下,毛利率将稳 健提升。B 站毛利率较低主因低毛利业务占比高,且相关业务毛利率低于行业平均水平 (如直播分成成本高于同业),2019-2021 年毛利率分别为 17.6%、23.7%、20.9%,22Q2 进 一步降至 15%。如前所述,我们判断随着高毛利效果广告占比不断提升,广告业务将贡献 显著毛利。同时,随着直播分成比例的降低,直播对整体毛利率的拖累会有所降低。预计 2022-2024 年 B 站毛利率分别为 17.4%/24.0%/29.0%。 费用率端:我们认为未来 B 站用户增长主要依靠自身社区生态,同时未来用户增长在 高基数下将略有放缓,预计销售费用率将有所下降,预计 2022-2024 年销售费用率分别为 24%/21%/17%。随着 B 站降本增效控制员工规模,同时随着未来收入规模的提升,我们判 断研发费用率和管理费用率将有所下降,预计 2022-2024 年研发费用率分别为 21%/15%/11%,管理费用率分别为 11%/8%/6%。

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

精选报告来源:【未来智库】。系统发生错误

免费领取108个最新网创项目+10000G热点网创类资源!添加 微信:tuk818  备注:项目

本文内容由互联网用户自发贡献,该文观点仅代表作者本人。本站仅提供信息存储空间服务,不拥有所有权,不承担相关法律责任。如发现本站有涉嫌抄袭侵权/违法违规的内容, 请发送邮件至 80118303@qq.com 举报,一经查实,本站将立刻删除。
如若转载,请注明出处:https://www.sw001.cn/10440.html